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松紧有度 季末流动性无忧
2018-9-13 10:12:00 来源:中国证券报 文字: | |

  9月12日,央行重启公开市场逆回购操作,实施半个多月来首次净投放。分析人士认为,尽管9月流动性面临多重因素扰动,但此次操作大概率宣告中旬“投放季”启动,对月内流动性不必担忧。9月货币市场更大悬念在于月末公开市场操作利率会否有变,对此,各方莫衷一是。不过,在货币政策不会大幅收紧方面,市场共识依旧牢固。

  开开停停的奥秘

  央行逆回购交易持续停摆、中期借贷便利(MLF)到期仅等量续做,加上定向正回购传闻,8月下旬以来,市场流动性预期出现微妙变化。

  分析人士认为,央行操作、公告讯息、市场利率的交叉验证表明,央行维持流动性合理充裕的目标未变。基于这一目标,央行对流动性进行双向调节的做法也没有大的变化。虽然9月流动性供求存在不少扰动因素,但流动性保持松紧有度是大概率事件。

  当前一段时期,央行对流动性调控的定调是“保持流动性合理充裕”,流动性是否偏离“合理充裕”,是央行开展公开市场操作的关键动因。

  从8月22日到9月11日,央行连续15个工作日暂停逆回购操作,即使同期两次开展MLF操作,算上到期央行逆回购和MLF之后,仍净回笼1510亿元。这一时期,央行货币政策操作的确转向以净回笼为主。但是,这并不能说明,央行流动性调控目标乃至货币政策取向发生了变化,还须结合流动性状况考量。

  从央行交易公告传递的信息来看,8月底,央行多次提到月底财政支出增多;9月初则反复表示流动性总量处于较高水平;9月6日以后称流动性处于合理充裕水平。这说明,从央行角度看,这段时期流动性要么是合理充裕,要么是“较高”,这个“较高”,显然是相对“合理充裕”来说的。

  从货币市场利率指标上看,8月下旬到9月上旬,银行间市场代表性的7天期回购利率DR007保持在2.6%一线,9月初一度跌破2.5%,最低至2.39%。市场基本认为,2.55%-2.75%的DR007属于央行“合意区间”,对应着流动性“合理充裕”的状态。过去几周,流动性在某些程度上偏离了合理充裕范畴。

  既然流动性处于或超出合理充裕,自然就没有继续投放流动性的必要,必要时还应回笼流动性,引导流动性回归合理充裕。这正是过去几周央行持续“沉默”的原因所在。

  进入9月中旬,货币市场流动性有所收敛,央行适时重启了逆回购操作和净投放,进一步印证了央行维持流动性合理充裕的目标未变。12日,央行开展了600亿元7天期逆回购操作,这是8月22日以来的首次央行逆回购操作,并且全部实现净投放,为8月27日以来的首次公开市场净投放操作。

  面临四方面考验

  作为季月,9月流动性面临较多因素影响,且主要影响9月中下旬的流动性供求形势。因此,月内货币市场流动性不可谓没有挑战。但基于上述分析,只要央行流动性调控目标没有变化,经过央行适时适量调控,预计流动性不会持续、大幅偏离合理充裕。

  综合机构的分析,9月中下旬流动性供求主要面临四方面因素影响:

  一是政府债券发行缴款。9月仍处于地方债发行高峰期,加上国债,政府债料保持集中供给,而政府债发行缴款,是资金从银行体系流向央行的过程,会造成流动性回笼。

  二是9月中旬企业缴税。虽然9月是传统的财政净投放月份,但月中税素影响仍在,特别是9月中旬企业缴税高峰和政府债发行高峰可能形成“双峰”叠加,共同推高财政库款,放大流动性回笼效应。

  三是季月监管考核。鉴于监管政策加强协调,季末金融监管考核的影响可能比2018年时有所减轻,但仍不容轻视。

  四是长假前现金投放。今年“中秋”与“国庆”间隔较短,节前银行现金投放需求增多,对银行体系流动性也会造成一定影响。

  总之,9月影响流动性供求的因素较多,且影响主要集中在中下旬。但反过来看,这段时间可能成为央行对流动性进行逆向调控的时期。

  以往,根据财政收支节奏,央行素有在月中实施流动性投放,月末和月初进行流动性回笼的惯例。不少业内人士认为,9月12日的央行逆回购操作,大概率宣告中旬“投放季”启动,后续央行可能持续开展较大力度的公开市场操作,保持流动性继续处于合理充裕水平,对月内流动性不必过于担忧。

  OMO的悬念与共识

  9月货币市场的更大看点在于公开市场操作利率。9月底,美联储将召开新一次议息会议。市场基本认定,美联储将在此次会议上加息。不确定的则是,我国公开市场操作利率会否跟随上调。对此,研究机构莫衷一是。

  中信证券固收研究团队认为,出于稳定汇率的考虑,本月中美货币政策有望再现联动,央行大概率会上调公开市场操作利率5BP。华创证券固收研究报告也称,不排除届时我国公开市场操作利率出现联动上调。

  中银国际证券固收研究团队指出,前几次公开市场操作利率上调,发生在市场利率向上大幅偏离政策利率的情况下,但现阶段市场利率与政策利率价差较小。此时若上调公开市场操作利率,含义明显不同,此次不上调的概率要大一些。

  国盛证券报告强调,即使央行9月上调政策利率,也未必是政策收紧的信号。中信证券固收研究团队表示,如果央行上调公开市场操作利率,可能会相应进行数量型放松。看来,在货币政策不会大幅收紧方面,市场存在较高共识。(记者 张勤峰)


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